上周，咱们通过线上容貌和东吴基金东吴双三角股票基金基金司理“液冷哥”陈伟斌进行了对话。本周，咱们接续通过线上采访的容貌，就现时市集的中枢问题和分歧张开推敲。

一、每轮AI算力炒到液冷就扫尾，这一轮是否亦然这么？

本轮液冷行情可能并非主题炒作，而是初度插足成长股投资区间，属于渗入率从0到1再到100的经典成长股投资。

当年两年中每次AI行情炒到液冷就扫尾，是因为当年两年液冷莫得基本面扶持，仅为主题炒作，因其时AI处事器以八卡形态为主，无需液冷，算力干线围聚于光模块和PCB，液冷仅为扩散行情尾声。

但到了2025年，尤其是2025年下半年，液冷行业基本面发生远大变化，告成原因是产业层面处事器形态突变：以NV为例（注1），大家AI处事器从此前的八卡形态转向以NVL72卡机柜式处事器为主，其单机柜功率超130千瓦，传统风冷无法知足散热需求，液冷成为刚需。市集之是以有部分投资者迄今仍将本轮AI液冷行为念主题炒作，主如若基于当年两年的记念效应，是一种依样葫芦的意志。谈判到液冷基本面变化最大，咱们展望改日两年，AI算力行情中，液冷可能将成为每轮算力行情的入手而不是扫尾，液冷或将成为每轮算力行情的干线而非补涨，液冷有望成为算力着实的领头羊。

AI液冷从本年下半年可能将逐渐放量，本年有望成为AI液冷元年。AI处事器液冷渗入率或将完了最初式晋升，左证市集各大卖方团队及东吴基金相干团队相干，NV链从客岁的确实0%告成晋升至2026年的确实100%。本年大家液冷空间展望在100-200亿元东说念主民币体量，来岁AI液冷的行业空间有望达到1000亿元东说念主民币体量。大家NVL72卡处事器出货量有望大幅增长，2025年上半年NVL72（含部分36卡形态）出货量约在几千台量级，2025年下半年NVL72机柜展望可能达到2万台量级，2026年展望全年可能10到12万台量级，从25年下半年入手这些NVL72机柜处事器需要配备液冷决策。按照单台液冷价值量10万好意思金，2026年按10万台出货量，即是100亿好意思金、700亿元东说念主民币的量级。假定ASIC链液冷行业空间是NV链的一半，则2026年大家AI液冷有望达到1000亿元东说念主民币。

二、液冷供应链以台系为主，大陆厂商能打入进去吗？

液冷可能是下一个AI PCB，在AI PCB行业发生的国产替代，大约率会在液冷行业再次演出。从更大视角看，中国大陆厂商仍是在家电、手机、汽车、船舶、光模块、AI PCB赢了好屡次了，当今大家AI数据中心将插足AI液冷期间，中国大陆厂商大约率在液冷领域再赢一次。咱们合计，改日中国大陆厂商有实力打入大家液冷产业链，并有望拿到颠倒大的份额，站到大家液冷市集的舞台中央。

当今东说念主东说念主都言必称光模块、PCB，东说念主东说念主都知说念光模块、PCB是好行业好公司好股票，但为什么PCB行情在23年和24年上半年远远弱于光模块，PCB行情整整落光辉模块行情稀疏一年半时期？

原因在于供给模式的启动状态不同。NV因台系布景，会优先选拔台系供应链，2023年AI爆发第一年，在PCB领域台系厂商占主导，因此NV优先选拔台系PCB供应链，导致中国大陆PCB厂商未能在初期切入，确实拿不到订单和份额。而光模块行业本来即是大陆厂商占据主导，是以在2023年AI爆发第一年，大陆光模块厂商就插足了大家供应链何况拿到了很大的订单和份额。这即是为什么2023年AI算力行情，光模块昆山片玉让东说念主印象深化，而PCB像个小透明的主要原因。

但到了第二年，尤其是2024年下半年，跟着AI需求一语气两年高速增长，台系厂商在产能和和洽遣上难以跟上，NV不得不引入大陆PCB厂商，大陆PCB厂商因此滞后一年半插足产业链，但最终在AI PCB领域照旧拿到了很大份额。有一只大陆PCB龙头股，从原来一两百亿市值的小公司，短短两年时期成长为市值接近2000亿的大家PCB头部公司，让通盘东说念主寡言窘态。

PCB与光模块的错位，给了我很大启发，即，当台系厂商产能扩产跟不上时，NV不得不选拔大陆厂商。我聊过好多散热公司行家，广宽反馈是中国台湾厂商全体偏保守，在行业需求高速增万古难以快速扩产，而大陆厂商扩展魄力积极，敢拼敢赌，当AI需求爆发到第二年、第三年，台系厂商接不住时，大陆厂商能凭借积极扩产和积极和洽拿到份额，致使是大无数份额。AI需求大爆发布景下，在PCB行业台系厂商第二年都失守了，那么关于来岁行业增速有望达到500%、后年行业增速有望接续翻倍的AI液冷行业，台系厂商能否在产能扩产上跟上，是要打个大大的问号。

此外，中国大陆厂商颠倒善于弯说念超车，不管是新动力汽车替代燃油车，照旧智高手机替代功能机，最终都完了了弯说念超车。当今AI散热由风冷向液冷切换，中国大陆厂商和中国台湾厂商、西洋厂商，基本上处于同沿途跑线，中国大陆厂商在液冷领域完了弯说念超车的概率很大，中国大陆厂商有望站上大家液冷市集舞台中心。

综上，咱们合计，在AI液冷行业，大陆液冷厂商是NV链和ASIC链的必选项，何况可能会像PCB行业一样，最终大陆厂商占据较大的份额。是以咱们说，液冷可能是下一个PCB，其行业发展律例可能与PCB雷同，在需求爆发增长的情况下，保守的台系厂商难以邻接，积极的大陆液冷厂商有望凭借积极扩产打入液冷产业链，完了夺胎换骨，并有望成长为下一个千亿市值的散热龙头。

三、改日AI液冷行业的竞争模式会很差吗？

几年前，市集投资者对光模块也存在雷同误区，合计光模块是一个依赖东说念主工拼装的低工夫含量领域，扩产门槛低，但本体大家光模块头部企业历久保捏强势地位，新插足者难以冲突。光模块行业头部企业保捏上风的中枢原因：一是光模块行业对产物一致性条款极高，数据中心集群，如千卡、万卡、10万卡级别的集群，需千千万万个致使数十万个光模块贯串。光模块在老本开支中的占比仅为个位数并不高，国外终局客户互联网大厂为保险数据中心处事质地，保证光模块的一致性，不会仅谈判成自身分而引入太多供应商卷成红海。二是光模块工夫一直在迭代，从400G到800G到1.6T。

当今，好多东说念主依然合计液冷行业工夫含量不高，合计改日竞争模式可能是一派红海。其实液冷和光模块很像，液冷成本仅占处事器成本的3%，但对处事器安全运行至关伏击，一朝发生漏液可能导致价值300万好意思金的NVL72处事器损毁。因此，液冷产物需确保极高的密封性，终局客户为躲避风险，大约率不会为了这3%的成本，仅谈判降本就引入太多供应商。咱们合计改日国外链液冷领域，终局客户可能倾向于绑定少数液冷厂商，通过大领域量产晋升工夫水平与产物可靠性，而非引入过多供应商去卷价钱。此外，液冷领域也存在工夫迭代，从单相冷板式液冷，向双相冷板式液冷、浸没式液冷束缚升级迭代，这也会组成一定的竞争壁垒。

综上，咱们合计，AI液冷行业改日竞争模式可能不会很差。

四、为什么说液冷是一个好赛说念？

AI上游算力四大金刚：光模块、PCB、电源、液冷。这四大金刚都是AI上游价值量通胀的步履，即，其行业增速高于GPU等算力卡的增速。其中，光模块与PCB的底层逻辑一致，均崇敬数据传输贯串，PCB传输电信号，光模块崇敬电信号与光信号的改造后用再传输；电源和液冷的底层逻辑一致，离别对应处事器功率晋升后的电力供应与散热需求。

对比四大金刚，液冷赛说念同期具备单机价值量晋升和渗入率晋升的双重逻辑驱动，这是其相较于其他三大领域的显赫上风。而光模块、PCB和电源等领域更多仅依赖单机价值量晋升的逻辑，衰退渗入率晋升的驱动。工夫迭代带来的单机价值量晋升，这四大金刚都有，比如光模块从800G晋升到1.6T，价值量显著晋升。但液冷还有个渗入率快速晋升的逻辑：以NV为例，液冷的渗入率从客岁的确实为零，展望可能将告成跃升到来岁的接近100%。

历久来看，液冷是个好赛说念，改日可能插足“万物王人液冷”的期间。液冷行业展望在2026年至2027年可能插足逻辑更顺畅的发展阶段，改日液冷工夫的诈骗范围可能将显赫扩大，不仅处事器需要液冷，交换机、光模块、电源等开采也将逐渐选择液冷决策。

五、改日液冷行业可能会发生什么事情？

第一，扩品类。参考机器东说念主行业的发展旅途，作念丝杠的公司策画切入延缓器领域，作念旋转要道的公司也策画作念直线要道，互相扩品类。液冷行业改日可能出现显赫的产物品类膨胀。例如，本来专注于液冷板出产的企业可能会拓展业务范围，有可能插足快接头或CDU等相关产物领域，以丰富产物线并晋升市集竞争力。

第二，拓领域。只有触及到用电的行业，基本都有热贬责的需求，热贬责工夫在汽车、家电、新动力等多个行业存在底层工夫共通性，因此这些行业的热贬责企业有望凭借工夫积蓄跨界插足处事器液冷业务。

第三，跨界。参考20-22年新动力行业的发展训导，在这一轮液冷行业大发展的流程中欧，改日可能有更多与液冷行业无告成关联的企业，通过收并购等老本运作容貌跨界插足AI处事器液冷行业，这有望带来新的市集变量和投资契机。

基金司理简介：

陈伟斌：自2025年3月4日起担任东吴双三角股票型证券投资基金基金司理，10年投研训导，从2015年发轫后任太平钞票投资司理助理、广发证券计谋相干员，2020年加入东吴基金，先后担任高档相干员、投资司理，现担任权力投资总部总助兼权力相干部总司理、基金司理。陈伟斌智力圈秘密TMT（电子、通讯、诡计机）和高端制造（电力开采新动力、汽车、机械）、改进药领域，擅长产业趋势投资，通过 “斜率、空间、卡位”三维投资法进行行业和个股布局，具有从上至下的大局不雅以及从下到上的择股智力。

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